原創 達晨財智肖冰:三五年後估值體係大概率重塑 平穩上市將虧錢

原標題:達晨財智肖冰:三五年後估值體係大概率重塑 平穩上市將虧錢

文 | 劉磊

來源 | 投中網

2019年4月17-19日,由投中網、投中信息主辦,投中資本協辦嘅“第13屆中國投資年會·年度峰會”喺上海外灘W酒店舉辦。本次會議主題為“看多中國”,來自國內外上百家私募股權機構彙聚一堂,對當前行業熱門話題展開討論。

喺此次峰會上,達晨財智總裁肖冰就“迎接科技創富新時代”主題進行la精彩分享。他表示,今年資本市場最大嘅變化係科創板嘅推出,這一變化將會吸引更多嘅科研人才投入到創業嘅大潮裏,也會引導投資機構把更多嘅子彈投向科技創新嘅賽道。

達晨財智總裁 肖冰

以下為肖冰喺“第13屆中國投資年會”嘅精彩演講實錄,投中網整理。

好高興來到投中嘅年會,今年嘅主題係“看多中國”,我覺得私募股權行業嘅人永遠喺看多中國。我們隻能看多,唔能看空,因為我們唔係對衝基金,否則嘅話你就唔能喺中國做這麼長線嘅投資la。但係中國市場有一些變化,主要受政策嘅影響比較大,所以具體操作嘅時候我們要關注政策嘅變化。

嗰麼目前資本市場最大嘅變化係乜嘢?今年最大嘅變化應該係科創板嘅推出,超出la我們諗像嘅速度。並且第一批掛牌嘅時間看起來比我們諗像得早,可能6月底第一批科創板公司掛牌。科創板嘅推出,會對中國嘅創業、創投有怎樣嘅影響?我諗可能係值得我們大家特別思考嘅。

會有更多嘅科研人才投入到創業嘅大潮裏

我覺得會有更多嘅科研人才投入到創業嘅大潮裏,嗰麼我們團隊裏麵未來嘅核心力量應該係技術人員,技術會喺創造價值裏麵占主導作用,所以佢哋會分享到價值嘅大部分。我們以前看到嘅團隊,包括曆史上投過嘅大部分嘅公司,最占主導作用嘅嗰個人唔一定係核心嘅技術人員,往往係一個市場人員。以前好多人創業公司創始人嘅履曆,往往係喺一個大公司做銷售嘅,出來創業。因為銷售嘅作用往往比技術嘅作用更大。為乜嘢?因為我們以前好多嘅企業,包括曆史上成功嘅企業,技術並未占據主導作用,佢哋嘅產品往往係同質化嘅產品,並未有特別明顯嘅競爭力,所以要靠好強大嘅銷售能力。另外好多企業嘅技術來源,往往係靠山寨同抄,唔太注重知識產權,喺嗰個年代嘅創業人員裏麵,更多嘅係銷售能力好強嘅人占據主導作用,可能還有財務人員,而技術往往放喺次要嘅位置。但係這個時代過去la,大家越來越重視知識產權,技術嘅力量越來越成為主導。

給大家分享一個最近對我衝擊較大嘅案例。幾周年,喺香港聯交所我參同la一個敲鑼嘅儀式,我們所投嘅公司喺聯交所掛牌上市。當時同時上市嘅係兩家公司,一個係俞敏洪老師嘅公司,新東方喺線,兩家公司同時掛牌。我們公司當天掛牌漲la50%,我們諗係唔係定價低la,我們發行可能係50、60億嘅市值,最後80多億。俞老師嘅係跌破la發行價,比較明顯。

為乜嘢提到這一案例?給我震撼嘅係我們這家所投企業係收入為零嘅公司,全係一幫科學家,就係實驗室處於研發階段嘅,一幫資深科學家創業嘅公司。市值給到80億港幣,所以受到市場十分大嘅追捧,二級市場一直喺漲。它係做生物疫苗嘅公司,還冇產品、還談唔上銷售。我們嘅投資也係一個特別非典型嘅人民幣基金嘅投資,之前嘅投資都係美元基金投,後來我們嚐試性地參同下這類投資,投資處於十分前沿嘅領域,還喺臨床階段唔明白乜嘢時候出產品,我們投嘅時候估值已經唔低la,十幾億la。

冇產品嘅公司,十幾億嘅估值對我們係挑戰,但係我們諗嚐試性地學習一下。看著係五年、十年嘅市場,但係港交所嘅規則變la,允許未盈利嘅生物製藥公司上市。當時看到嗰個場景給我十分強嘅衝擊力,這麼一幫書生氣嘅科學家,我們都係懷疑佢哋能否成功嘅,但係居然成功la,有咁樣一個好嘅事業平台給到佢哋,佢哋會鼓舞著佢哋嘅平台,佢哋嘅師兄弟也會創立咁樣嘅公司。

科創板也係借鑒la咁樣嘅公司,我們允許未盈利嘅公司上市,也允許冇收入嘅公司上市。科創板一共有5套標準,嗰會唔會喺中國大陸也會有大量咁樣嘅公司上市?我們嘅創業板會唔會修改規則,也允許大量咁樣嘅公司上市?嗰對中國大陸嘅創業會出現乜嘢樣深刻嘅變化呢?這個係我參加完嗰次敲鑼以後十分深嘅體會,我就覺得未來技術人員可能喺團隊嘅作用更加明顯,佢哋會越來越分享更多嘅價值。

大股東係佢哋。因為銷售靠硬碰硬嘅產品,銷售係靠產品去推動嘅,嗰麼財務人員嘅融資能力也唔需要好強,因為咁樣嘅企業冒出來,好多技術大佬出來都會被我們追捧,被好多同行追捧投進去,所以咁樣嘅財富效應會吸引更加多嘅以前喺實驗室嘅嗰些人出來,做產業化、做創業嘅嚐試,也會鼓勵我們嘅年輕人更多去學技術、學理工科,更多畢業以後願意選擇做研究。另外,中國好長時間裏麵往往優秀嘅年輕人會去讀金融同財務,各省嘅狀元唔會選擇學技術,因為學技術大家覺得冇好大嘅前景,未來可能這會發生變化。有一段時間,喺我們小時候,我們說係“學好數理化,走遍天下都唔怕”,後來沒人說la,好嘅都去讀金融、財務。嗰麼係否會反過來,我們下一代更願意學技術,學數學、物理、化學la?我覺得好有可能改變這個局麵。以上係我嘅一點體會。

科創板係否會成功?回答係肯定嘅

再給大家分享我們現喺思考嘅一個問題,可能也係所有行業嘅人都喺思考嘅問題。就係科創板會唔會成功?這個大家可能還係喺疑問。還有注冊製係否會成功?因為科創板係注冊製基礎上嘅科創板,係咁樣提出來嘅。接下來嘅問題係點樣樣應對科創板,點樣樣應對未來嘅注冊製?我們說這個事情既係機遇又係挑戰。點樣樣迎接咁樣嘅挑戰?就這幾個問題再跟大家分享我嘅看法。

首先科創板係否會成功?回答係肯定嘅,科創板肯定會成功。為乜嘢?因為科創板給到上交所同深交所唔對稱嘅競爭,現喺好嘅有技術含量嘅公司報科創板,因為這邊嘅發行價係唔限製嘅,嗰邊係限製嘅。這邊係未盈利嘅可以上,而嗰邊唔能上。這邊係時間十分確定,嗰邊係十分唔確定,你說好企業選擇喺哪裏報?喺這幾個月,肯定好嘅公司,高市盈率嘅公司都報科創板,喺深交所改革之前,唔缺高質量嘅項目上科創板。所以第一批嘅科創板同前幾批嘅科創板,肯定選出一批比較好嘅公司出來掛牌上市。這就意味著科創板成功la,所以成功係無懸念la,因為給la它好多嘅政策紅利。中國嘅改革推出來,都會有一段時間嘅政策紅利,上交所就享受到la,所以科創板肯定係會成功嘅。

第二個問題係注冊製係否會成功?這係我們更關心嘅問題。如果注冊製唔成功,它唔係注冊製基礎上嘅科創板,意義並冇嗰麼大,隻係每年多la一個上市嘅通道,每年多幾十家、上百家嘅公司,意義還冇嗰麼大。嗰注冊製係否可以成功?這個問題值得觀察。好大嘅可能係開始肯定唔係真正意義上嘅注冊製,肯定係要經過反複嘅過程以後,我覺得才會朝著注冊製方向走,中間會有曲折嘅變化,大嘅概率係咁樣嘅。但係注冊製係大勢所趨,唔可逆轉嘅趨勢,大家需要清楚地認識到這一問題。現喺所有人都意識到,注冊製係中國資本市場走向成熟嘅必唔可少嘅要過嘅一道檻。所以我們對注冊製嘅未來還係抱有期望嘅。

喺咁樣嘅形勢下,我們點樣樣應對?

科創板如果出來,注冊製也推la,我們怎樣調整投資策略?點樣樣應對?

首先科創板嘅變化會引導我們更多地投向科技創新,我們把更多嘅子彈投入科技創新嘅賽道裏麵。我說嘅係人民幣基金,會更願意同更有勇氣投前瞻性嘅業務。這係好大嘅一個變化。

怎樣投咁樣嘅公司?我們內部也喺說同科學家交朋友,每個人都同科學家交朋友。既然投這些技術,你要同技術大拿做朋友,同la解前沿技術嘅人做溝通。我們招乜嘢樣嘅人?我們基本上唔招學金融嘅人,唔招學財務嘅人,我們基本上都係招技術背景嘅,有產業背景嘅,甚至係原來就係做研發嘅人,加入到投資團隊裏麵。咁樣你才能真正理解同投到嗰些真正前沿嘅技術裏麵,這個係我們必須要經曆嘅團隊嘅調整同變化。所以變化係更多地投技術,招更多嘅技術人員加入到團隊,這係我們投資上要做嘅改變。

大家既然意識到注冊製係趨勢,嗰麼真正實現注冊製以後,中國嘅資本市場會發生好大嘅變化,就係估值體係會發生變化,A股港股化同A股美股化嘅趨勢,肯定係唔可逆轉嘅。嗰麼傳統人民幣基金、二級市場套利嘅空間就完全冇la,嗰投乜嘢樣嘅項目才能保證基金持續高回報呢?這對我們投資嘅質量、投資嘅標準會形成好大嘅挑戰。

我們過往投一個相對平庸、傳統嘅公司,一上市基本上都會賺唔少錢,為乜嘢?因為這個公司賣殼都能賣20億,變成一個殼,公司唔行la也能賣20億,嗰我投資估值三、五億就係穩賺唔賠嘅買賣。對投資嘅質量,大家並冇要求嗰麼高,隻要能上市就行。未來,我們唔會把乜嘢時候上市作為考量點,唔把乜嘢時候報材料、乜嘢時候上市作為你投資判斷嘅一個因素,而係你所有嘅出發點都要以第一性嘅原理看,它係唔係好項目,能否成長為大公司同大市值嘅公司。如果未來係一個小市值嘅公司,你好有可能冇流動性,好有可能估值好低,哪怕上市也賺唔到錢。

去年海外上市嘅公司,超過一半係跌破la最後一輪嘅入股價,Pre—IPO嘅投資商業模式可能等到嗰時就唔存喺la。所以這對人民幣基金係有好大嘅考驗嘅,因為我們嘅投資能力、專業水平、行業研究能力根本達唔到咁樣嘅變化。一旦發生咁樣嘅情況,我們肯定措手唔及,因為我們嘅資產冇流動性,我們今天嘅投資係為la三、五年後嘅退出,三、五年後相信中國嘅資本市場大概率係注冊製,大概率嘅散戶退出市場,大概率嘅估值體係,你今年投嘅項目,未來平穩地上市,可能會虧錢。

我就說這麼多,僅僅係一些思考。最近來上海十分多,因為上交所緊鑼密鼓地工作,我們唔少被投項目也報la科創板,希望科創板裏麵有更多達晨嘅身影。謝謝大家!

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